本周雙氧水（+8.0%）、濃硝酸（98%）（+6.3%）、百草枯（+6.3%）價格漲幅居前。1）雙氧水（+8.0%）：本周雙氧水市場均價為761.7 元/噸，環比+8.0%。

本周終端行業如印染、造紙、紡織、電子、環保水處理等在季末/節前啟動補庫存。9 月中旬開始印刷 / 造紙行業訂單略有恢復，帶動雙氧水需求回暖。2）濃硝酸（98%）（+6.3%）：本周濃硝酸（98%）市場均價為2862.5 元/噸，環比+6.3%。本周聯合化工硝酸裝置、三聚氰胺裝置等實施暫時停車，市場貨源短期供應下降，濃硝酸價格上行。3）百草枯（+6.3%）：本周百草枯市場均價為1.7 萬元/噸，環比+6.3%：本周百草枯市場均價為1.7 萬元/噸，環比+6.3%。百草枯上游原料、助劑、能源、化學品運輸成本在當前整體化工環境中普遍承壓，成本壓力大。同時9 月起百草枯出口定價存在提升趨勢。

石化化工行業穩增長工作方案（2025-2026 年）出臺，行業轉型升級有望加速。

9 月26 日，工信部等七部門印發《石化化工行業穩增長工作方案（2025-2026年）》，主要目標為：2025-2026 年，石化化工行業增加值年均增長5%以上，經濟效益企穩回升，產業科技創新能力顯著增強，精細化延伸、數字賦能和本質安全水平持續提高，減污降碳協同增效明顯，化工園區由規范建設向高質量發展邁進。《方案》要求，科學調控重大項目建設。加強重大石化、現代煤化工項目規劃布局引導，嚴控新增煉油產能，合理確定乙烯、對二甲苯新增產能規模和投放節奏，防范煤制甲醇行業產能過剩風險。石化領域嚴格執行新建煉油項目產能減量置換要求，重點支持石化老舊裝置改造、新技術產業化示范以及現有煉化企業“減油增化”項目；現代煤化工領域重點依托煤水資源相對豐富、環境容量較好地區，適度布局煤制油氣、煤制化學品項目，開展煤化工與新能源耦合、先進材料、技術裝備、工業操作系統等產業化應用示范，以及二氧化碳捕集、利用及封存工程示范。加快天然氣提氦、海水提鉀等項目實施。我們看好在政策支持之下，產業科技創新能力有望得到增強，新型市場及應用需求有望得到拓展，供給端有望得到科學調控，石化化工行業轉型升級有望加速。

生態環境部下發2026 年制冷劑配額方案征求意見稿，繼續看好三代制冷劑的價格高度和久期超越市場預期。三代制冷劑增發3000 噸R245fa 生產配額（全部為內用，替代R141b）+50 噸R41 生產配額（全部為內用，半導體蝕刻液），其余品種的生產配額與2025 年永久配額一致。配額調整從此前的10%改為30%，一年內有兩次調整機會。三代配額政策總體變化不大，首先并未延續對R32 的直接增發，而是將品種間調整比例從10%上調至30%，R32 的最大配額量為2024 萬噸的1.3 倍，而2025 年為1.1 倍，且增發4.5 萬噸，即2026 年配額最大值基本與2025 年相當。如今配額政策方案已經3 次調整，總體方針依然不變，三代制冷劑賣方市場定價模式逐漸強化，價格有望呈現長期持續上漲趨勢。我們繼續看好三代制冷劑的價格高度和久期超越市場預期，建議關注：

巨化股份、東岳集團、三美股份、永和股份等。

繼續看好化工反轉。我們正在走出底部，過去一段時間，絕對收益的資金是我們認為化工底部籌碼的主要買家，而我們認為這種增配遠未結束。化工ETF 在25H1 的ROE 有所回暖（9%）的情況下，PB 卻創造了2012 年以來的新低（1.65），底部+低配+高彈性，是增量資金選擇化工的重要考量。一旦PPI 同比拐點上行，走出低通脹結合海外降息，新的一輪被動去庫和補庫周期就有望開啟，化工恰恰是對庫存周期非常敏感的品種。反內卷的方式有多種，包括了落后產能出清和約束新增供給，但是通過走出低通脹，恢復下游信心，重啟庫存周期，可能是最被市場忽略的影響。

關注氟、硅、磷行業的估值彈性。化工行業牛股向來既需要化工行業的盈利彈性，也需要來自賽道資金的估值溢價。結合油價位置、供給增量、需求邊際、周期強度和政策影響，我們認為在化工內部細分賽道的排序中，氟、硅、磷應該給予高順位：從油價的角度，氟、硅、磷對于本輪周期高油價的位置不敏感；從供給的角度，氟、硅、磷化工品未來兩年的供給增量偏低；從需求的角度，有機硅和草甘膦有望迎來庫存上行周期，而氟精細化工品則有望在半導體和  AI 材料的拉動下迎來產能周期級別的機會。這三個細分行業有望誕生新一輪周期的明星產品。

煉能變革期或至，建議關注民營大煉化。在“反內卷”的大背景下，7 月，工信部已發布實施新一輪鋼鐵、有色金屬、石化、建材等十大重點行業穩增長工作方案，推動重點行業著力調結構、優供給、淘汰落后產能，具體工作方案也將在未來陸續發布。我們認為煉化未來的走向有兩個方向：1）減量置換。減量置換的目標是國內20 年以上的產能及200 萬噸/年以下的煉能，主要作用的對象則是主營煉廠，主營煉廠對政策的響應度也能推動減量置換的快速落實。

考慮國內成品油需求下滑的趨勢，減量置換的方向仍然是減油增化。2）延長產業鏈。受供給擴張過快的影響，化工的盈利處于弱勢位置。減油增化的過程中相應的配套上一系列與新興產業相關的深加工產品，這樣其盈利也將有所保障，同時存量煉能也能受益于格局的優化。在未來減量置換的過程中，建議關注現階段處于底部且已經有充足深加工配套的民營大煉化，建議關注恒力石化、榮盛石化、東方盛虹、桐昆股份。

以PPI 轉正為情景假設，對化工的現實意義在于：1）市場會增配順周期中游環節，化工是典型低配板塊，近期化工ETF 被大量申購就是典型信號。2）實業信心回暖，有望推動庫存管理轉向積極。過去兩年我們看到部分行業聯合挺價失敗，除了供給過剩外，下游悲觀不愿意備貨也是重要的因素。一旦PPI 轉正，作為下游鏈條較長的化工行業，當中下游備貨轉為積極，對于化工順價將會帶來重要的正面推動。

風險提示：安全事故影響開工；技術路線快速迭代；逆全球化背景下的產業脫鉤。

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轉自華創證券有限責任公司 研究員：楊暉/鄭軼/王鮮俐/吳宇/申起昊/陳俊新